明明（中信证券首席经济学家）

金融数据显示，1月信贷数据超预期，顺利实现“开门红”，助力经济实现平稳开局。

根据央行发布的数据，2025年1月，新增信贷5.13万亿元（2024年同期4.92万亿元）；新增社会融资总额7.06万亿元（2024年同期6.47万亿元）；社融存量同比增长8.0%（上月8.0%）；M2同比增长7.0%（上月7.3%）。

信贷“开门红”顺利实现，对公信贷开门红发力显著。央行口径下，2025年1月人民币贷款新增51300亿元，同比多增2100亿元，打破了连续八个月的同比少增。拆分来看：

企业贷款方面，经济转暖与银行积极储备信贷开门红，短贷与中长贷双向发力。1月企业短贷、中长贷和票据融资分别新增17400亿元、34600亿元和5149亿元，分别同比多增2800亿元、1500亿元以及少减4584亿元。我们认为,年初信贷高增，一方面是因为银行积极储备信贷开门红，并且近年银行息差压力加大，出于“早投放早受益”的诉求，信贷投放节奏明显前移。另一方面，随着前期一揽子增量政策的出台，政府项目进入快速落地阶段，项目开工带动了企业信贷需求的逐步释放，1月信贷开门红可能与政府类项目关系较大。

居民贷款方面，高基数下信贷增量小幅回落，按揭增长回暖。1月居民短贷减少497亿元，中长贷增加4935亿元，同比分别少增4025亿元和1337亿元，居民贷款少增除需求仍待改善外，还与2024年1月消费贷与经营贷促销力度加码下的高基数相关。不过，根据媒体报道，1月个人住房贷款新增2447亿元，同比多增1519亿元，地产止跌回稳为住房贷款需求回暖提供了有效支撑。

财政信贷共同发力支持社融。社融增速在高基数下实现同比增长8.0%，政府债发行和贷款靠前发力是两大主要支撑。

政府债方面，2025年1月政府债净融资额为0.69万亿元，同比多增3986亿元，是社融增长的主要支撑之一。去年1月政府债发行放缓，而今年1月的新增专项债和特殊再融资债分别发行了2048亿元和1719亿元，合计为3767亿元，较去年同期超出3200亿元，是今年1月政府债同比多增的主要原因。

信贷方面，1月社融口径下的新增人民币贷款为5.22万亿元，同比多增3799亿元，也是社融增长的主要支撑之一。1个月国股转贴现利率自1月初的1.1%开始趋势上行，1月末最高到达3.2%，可能已反映了票据压量和1月信贷数据质量较好这一特征。企业债方面，1月企业债融资4454亿元，在去年高基数下实现同比多增134亿元。1Y和3Y品种的AAA企业债利率在今年1月份累计分别下行13.0bps和8.6bps，和去年类似，利率的下行可能推动了企业债的发行转好。股票方面，1月新增股票融资473亿元，同比多增51亿元，IPO和再融资继续保持较慢的节奏。非标方面，1月新增未贴现银行承兑汇票为4653亿元，同比少增983亿元。1月新增委托贷款和新增信托贷款分别录得449亿元和623亿元，并分别实现同比多增808亿元和同比少增109亿元。

新口径下M1同比增速略有下滑。1月M2同比增长7%，M1同比增长0.4%，M0同比增17.2%。M0方面，M0增速大幅提升主要和春节居民取现有关，且2024年与2025年春节时点错位也从数据角度提供了基数支撑。

M2方面，1月政府债融资规模较高，资金转移至财政存款，叠加年末考核结束后，存款重新回流至理财基金等产品也导致M2增长承压。后续政府债券发行融入的资金逐步支出后，转化为企业存款计入M2中，未来M2增长有望加快。

M1方面，今年1月起，M1开始按新口径统计，在M0和单位活期存款的基础上，新纳入个人活期存款以及非银行支付机构客户备付金。新口径下M1余额较旧口径明显扩大，但是2024年新旧口径下的M1增速的走势均保持U形。按可比口径回溯后，2024年10月起M1增速降幅逐渐收窄，2024年12月M1增速已实现由负转正，不过今年1月同比增速较上月再度下滑，可能和春节假期期间企业开工和居民购房活动减少有关。随着经济活动的逐步恢复，M1增速有望进一步回升，且新口径下波动性预计将明显降低。

总体来看，1月金融数据从信贷规模、社融增速、货币供应量、信贷结构和市场信心等方面表现出积极态势。随着积极有为的宏观政策持续用力，我们认为有效融资需求将进一步回升，并支持经济实现平稳开局。