从美国股市、债市到汇市，“特朗普交易”正全面退潮。

美国总统特朗普的关税政策和各国的反击引发市场抛售潮，美国三大股指3月4日全线下跌，标普500指数一度抹去美国大选以来全部涨幅，市值蒸发3.4万亿美元。

特朗普当选后一度大涨的美债收益率和美元也失去动能。10年期美债收益率3月4日一度跌至4.106%，创下去年10月21日以来最低水平。美元指数下跌0.9%，触及去年12月6日以来最低。

在特朗普赢得大选初期，围绕减税和放松管制等市场友好政策的乐观情绪曾一度推动美股屡创新高，美债收益率和美元上涨。然而等到特朗普真正上任后，美国股市、债市及汇市更多感受到的却是关税冲击，美国经济也陷入困境，华尔街开始相信“美国例外论”或已结束。

投资者忧心忡忡

事实上，2月美股才刚刚刷新了历史纪录，短短不到一个月，形势却急转直下。

如今市场已不再认为特朗普是在虚张声势，美国贸易伙伴也开始反击，市场迅速调整预期，担心美国和全球经济增长将放缓。

这样的担忧有其现实依据。申万宏源证券首席经济学家赵伟对记者表示，美国经济整体走弱，2月花旗经济意外指数由16.8大幅回落至-16.5，亚特兰大联储的GDPNow模型预测2025年第一季度美国实际GDP环比或大幅下调，零售、销售、就业数据均不及预期。疲弱的经济导致市场预期的2025年降息次数由大约2次升至3次。叠加关税政策的反复，市场情绪受到明显冲击。

虽然3月4日标普500指数盘中有所反弹，但收盘仍创下去年11月4日以来新低。

Freedom Capital Markets首席全球策略师Jay Woods提醒投资者系好安全带，更多的波动即将到来。即使美股一度出现了技术性反弹，交易员们也还是先抛后问，股市早该出现这种回调了。真正的问题是，“逢低买进”是不是已经变成了“逢高卖出”？这还有待观察，现在还没有走出困境。

近期美元走势也发生了大逆转。1月，投机者持有美元多头头寸规模创近十年新高，如今已迅速平仓，截至上周，投机者已转为做空美元兑新兴市场货币，并持有创纪录的日元多头头寸。

随着美元下跌，野村全球外汇流动主管Hoe Lon Leng表示，这似乎是对那些期待美元走高的投资者的“最后一击”。美元上涨的论点正在消退，我们持续看到汇价朝另一方向发展。

星展银行汇率暨信贷策略师Chang Wei Liang表示，考虑到美国关税政策说变就变的风险，市场很难建立积极的仓位。

PIMCO（品浩）董事总经理兼经济学家Tiffany Wilding对记者表示，更激进的贸易政策、进一步减税空间的缩小以及市场对美国政府服务的质疑声不断增加，这些因素可能正在改变市场对风险平衡的看法。此外，通胀预期指标也开始上升。

对比来看，虽然3月4日欧洲股市创下六个月来最大单日跌幅，但今年以来的整体表现仍比美股好得多。年内迄今，德国莱茵金属公司在MSCI全球指数中表现最佳，自去年11月的低点已累计上涨了141%，基金经理们预计欧洲军费开支将大幅增加。

特朗普政府已明确表示，欧洲需要自卫。随着欧洲不得不“自力更生”，欧洲主要军工股纷纷大涨。3月4日，欧盟委员会主席冯德莱恩表示，欧盟将提议提供1500亿欧元的贷款，以增加国防开支。德国候任总理默茨同一天表示，德国将设立一个5000亿欧元的基金，作为政策改革的一部分，解决国防领域急需的投资问题。

“特朗普交易”大逆转

随着美股抹去大选以来全部涨幅，美元和美债收益率掉头向下，“特朗普交易”正全面退潮。

Wilding分析称，此前市场更聚焦于特朗普政府可能出台的减税和放松监管的政策，然而，特朗普就职以来的政策声明更多集中在可能具有破坏性的贸易和移民政策行动以及大幅削减政府服务上，市场可能正在意识到风险平衡的变化，不确定性已经增加。

美国企业已经感受到了关税的冲击。3月4日，塔吉特发布了季度业绩报告，营收和每股收益均超分析师预期，但塔吉特也警告称，其预计今年第一季度利润将同比“大幅”下降。塔吉特在冬季严重依赖墨西哥的农产品，特朗普政府的关税可能迫使该公司最早在本周就提高水果和蔬菜的价格。

更具有挑战性的是，关税的征收正值美国经济出现裂痕、消费者情绪低迷、通胀率持续高企之际。Harris Financial Group执行合伙人Jamie Cox提醒，关税威胁已经暂时告一段落，下一阶段就是忍受关税，市场价格必须反映这一现实，面临下行压力。

目前纳斯达克指数接近修正区域，可以预见的是，只要特朗普手上持续握着“关税大棒”，市场的高波动将继续。

贝莱德公司首席执行官芬克（Larry Fink）表示，毫无疑问，在未来六个月里，我们将面临很大的波动性，而且波动性正在大幅上升。2025年对市场来说将是坎坷的一年，我们正试图重新定位。不过，如果出现大幅下跌，会是买入的好时机，投资者最终会因持有股票而感到高兴。

华尔街众多投行去年年底的集体看涨观点也发生了逆转。摩根大通全球市场情报主管Andrew Tyler表示，贸易紧张局势升级可能会导致美国国内生产总值预期大幅下滑，并导致美国企业的盈利预期大幅下调，这些都将促使华尔街重新审视对标普500指数的年终预测。“考虑到这一点，我们正在改变观点，从战术上看空。”

CalBay Investments首席市场策略师Clark Geranen表示，目前还不清楚这些关税将持续多久，可能更多是一种谈判策略，而不是一场旷日持久的贸易冲突。不过，在这种情况下，投资者会先卖出，然后再问问题。

展望未来，赵伟认为，未来需要关注特朗普2.0“对等关税”的落地和之后美国经济下行风险。关税可分为短期和长期政策，后者旨在解决贸易不平衡，或于4月实施，真正的贸易冲突或尚未到来。政策扰动叠加高利率，导致美国服务业PMI、消费者信心疲软，而政府开支削减或进一步加剧经济下行风险。